优先股：金融和国企改革的润滑剂

盲聋

近日包括银行、电力在内的部分企业酝酿优先股试点，令优先股再度甚嚣尘上，部分专家甚至认为优先股会给银行股带来牛市。 　　就国际上看，可看作为一种无限期固定收益债券的优先股，目前实际由一般性融资工具变成了特殊性目的工具。美国优先股起源于1830年代铁路公司向市场的融资，规范发展于20世纪中后期，但180多年的发展使其在同普通股、债券等的竞争中不断失利，据彭博统计，2013年6月，美国市场中活跃的优先股清算价值共3795亿美元，这相对于几十万亿美元的普通股或债券等可谓杯水车薪。同时2008年金融危机后美国政府为避免损坏金融机构市场主体地位，购买了银行优先股等，穿透出优先股已变成一种特殊目的工具，而非市场主流产品，且在可转债等混合资本品种层出不穷下，优先股的市场地位再度堪忧。

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不过，当前中国发展优先股确实具有一定的可行性。这种可行性不应是把其作为普适性的市场交易品种而存在，而应是作为完善和重塑中国资本市场制度，及促进国企改革的一种过渡性市场工具。之所以强调不应作为一种与普通股和债券一样的市场交易品种，原因是中国股市是个典型的融资市，推出一个主要强化融资功能的市场交易品种，很容易导致市场的逆向选择，强化股市融资功能，而削弱市场制度建设功能；殊不知，优先股作为一种类似于无限期债券，不用偿付本金，而放大市场的风险偏好和金融杠杆率，若优先股的固定股息为8％，甚至更低，那么其杠杆率不仅高不可攀，而且刺激风险偏好者不负责任地放大杠杆。显然，在优先股股东几无投票表决权，及国内股市缺乏集体诉讼、辩方举证等制度护航等背景下，这只会助长市场投机，导致市场柠檬化。

　　之所以优先股可作为一种中国资本市场制度重塑和国企改革的过渡性市场工具，源自中国股市主要以国企为主，而国企不可回避的是产权虚置，即存在产权与经营管理权的双重委托代理风险，且国企的官僚行政化架构较浓，而现代企业制度文化匮乏等，使国企的投资决策带有明显的长官意志，经济可行性则甚至不是其主要的决策参数。通过发行优先股，把大部分国有股权由普通股变成优先股，强化国有股权的分红权，将为国企注入较强的财务硬约束，即庞大的国有优先股基数预示着每年将从国企分到巨额股息，促使国企经营更市场化、商业化，进而督促国有企业现代企业制度和文化重塑，使国企更像市场主体。同时，一旦国有股份逐渐转为优先股，对整个国内股市来说，就有助于内生出有效的市场机制，进而改变其融资市的不利格局。

　　总而言之，最近国研中心公布的383改革方案中提出的八大改革就包括国企改革，若能把优先股作为国企改革的一个重要过渡市场手段，而非是银行、电力等资本密集型行业的一个新融资工具，优先股将可成为助力新一轮经济体制改革的润滑剂。